解析AAVE、Pendle和Ethena聯動的PT槓杆收益策略

近期DeFi領域出現了一個引人注目的收益策略,利用Ethena的sUSDe質押憑證在Pendle上生成的固定收益憑證PT-sUSDe作爲收益來源,並通過AAVE借貸獲取資金,進行利率套利以獲得槓杆收益。雖然一些DeFi意見領袖對此持樂觀態度,但該策略背後仍存在一些被忽視的風險,值得我們深入探討。

PT槓杆收益機制剖析

這一策略涉及Ethena、Pendle和AAVE三個DeFi協議的整合。Ethena是一個收益型穩定幣協議,通過Delta Neutral對沖策略捕獲永續合約市場的空頭費率。Pendle則是一個固定利率協議,將浮動收益率token分解成類似零息債券的PT和收益憑證YT。AAVE是去中心化借貸平台,允許用戶抵押加密貨幣借出其他幣種。

具體操作流程是:用戶從Ethena獲取sUSDe,通過Pendle將其完全兌換爲PT-sUSDe鎖定利率,然後將PT-sUSDe存入AAVE作抵押,借出USDe或其他穩定幣,循環操作以增加槓杆。收益主要由PT-sUSDe基礎收益率、槓杆倍數和AAVE利差決定。

策略現狀及用戶參與情況

AAVE支持PT資產作爲抵押品是該策略走紅的關鍵。目前AAVE支持PTsUSDe July和PTeUSDe May兩種PT資產,總供應量已達約10億美元。以PT sUSDe July爲例,其在E-Mode下的最大LTV爲88.9%,理論上可實現約9倍槓杆。

從AAVE上的PT-sUSDe資金池數據看,450M的供應量由78個投資者提供,巨鯨佔比很高且普遍採用高槓杆。排名前四的帳戶槓杆率分別爲9倍、6.6倍、6.5倍和8.35倍,本金規模從300萬到1000萬美元不等。

貼現率風險不容忽視

雖然許多分析將該策略標榜爲低風險,但實際上仍存在不可忽視的風險。除了常見的兌換率風險和利率風險外,PT資產的特殊性引入了貼現率風險。

PT資產有存續期概念,提前贖回需通過Pendle的AMM進行貼現交易,因此其價格會隨交易波動。AAVE針對PT資產採用了鏈下定價方案,使預言機價格能跟隨PT利率結構性變化,同時規避短期市場操縱風險。

這意味着PT資產利率出現結構性調整或市場對利率變化預期一致時,AAVE預言機價格會相應變化,從而爲高槓杆策略帶來清算風險。因此,理性調整槓杆,平衡風險收益十分重要。

值得注意的是,隨着到期日臨近,市場交易對PT價格的影響會減弱。AAVE預言機設置了heartbeat機制,接近到期日時更新頻率降低,貼現率風險也隨之降低。另外,當市場利率與預言機利率偏差超過1%且持續時間超過heartbeat時,會觸發價格更新。這爲策略使用者提供了調整槓杆以避免清算的時間窗口。

綜上所述,AAVE+Pendle+Ethena的PT槓杆挖礦策略並非無風險,PT資產的貼現率風險仍然存在。參與者需要客觀評估風險,合理控制槓杆率,密切關注利率變化,及時調整策略,以防範潛在的清算風險。