DeFiの詳細な調査:SECの新ポリシーの下での規制環境の変革と再評価

I. はじめに:SECのニューディールとDeFi規制環境における重要なターニングポイント

分散型金融（DeFi）は2018年以来急速に発展し、世界の暗号資産システムの中核的な支柱となっています。DeFiは資産取引、借入、デリバティブ、ステーブルコイン、資産管理などの豊富な金融機能を提供し、スマートコントラクトやオンチェーン決済などの技術を通じて伝統的な金融の再構築を実現しています。2020年の"DeFi Summer"以降、DeFiの総ロックアップ量（TVL）は一時1800億ドルを突破し、巨大な市場の潜在能力を示しています。

しかし、分散型金融（DeFi）分野の急速な拡大は、コンプライアンスの曖昧さやシステミックリスクなどの問題を伴っています。アメリカ証券取引委員会（SEC）は以前、暗号業界に対して規制を厳格化し、DeFiプロトコルやDEXプラットフォームなどを執行の範囲に含めました。その結果、多くのプロジェクトは技術進化の制約や資本投入の縮小などの困難に直面しています。

2025年第二四半期、規制の文脈に重大な変化が現れた。SECの新しい議長が国会の公聴会でDeFiの積極的な規制探索の道筋を提案し、3つの政策方向を明確にした。第一に、高度に分散化されたプロトコルのために「イノベーション免除メカニズム」を設けること；第二に「機能分類規制フレームワーク」を推進すること；第三にDAOガバナンスなどを規制サンドボックスに含めること。この政策の転換は、財務省が以前に発表したホワイトペーパーと呼応しており、「イノベーションを抑制する」から「発展を導く」へと規制の考え方が変わることを示している。

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二、アメリカの規制の経路の変遷："デフォルト違法"から"機能適合"への転換論理

アメリカの分散型金融に対する規制の進化は、金融コンプライアンスフレームワークが新興技術の課題にどのように対処しているかを示しています。初期のSECは、ハウィーテストなどの従来の証券判定基準に基づき、大多数のDeFiプロトコルを未登録の証券として推定しました。2021年から2022年にかけて、SECは高調な執行行動を取り、複数のプロジェクトに対して調査や告発を行い、「デフォルトで違法」という規制のトーンを示しました。

しかし、この"先行する法執行と後れを取った規則"という戦略はすぐに挑戦に直面しました。多くの法的事例が、分散型環境における従来の規制判断の限界を明らかにしました。同時に、業界と国会は"規制の明確性"に関する立法を推進し始めました。

2025年初、SECは人事の変更後に戦略を調整しました。新任の主席は「技術中立性」を規制の最低基準とし、技術的手法ではなく機能に基づいて規制の境界を設計することを強調しました。SEC内部には「DeFi戦略研究グループ」が設立され、データモデリングやプロトコルテストなどの手段を通じてリスク分類体系を構築します。これは「機能適合型規制」への移行を示しており、DeFiプロトコルの実際の金融機能を政策設計の根拠としています。

全体的に見て、アメリカの分散型金融に関する規制の道筋は、初期の法律の強い適用と執行の抑圧から、制度の協議、機能の認識、リスクの誘導へと徐々に進化しています。この変化は、技術の異質性に対する理解の深化を反映しており、オープンな金融システムに直面する規制機関が新しいガバナンスのパラダイムを導入していることを示しています。

三、三大富のパスワード：制度論理に基づく価値の再評価

SECの新政策の実施により、DeFi分野は久しぶりの制度的正のインセンティブを迎えました。市場はDeFiプロトコルの基盤価値を再評価し始めており、複数のトラックが顕著な再評価の潜在能力を示しています。制度論理に基づくと、現在のDeFi分野の価値再評価の主な方向性は3つの側面に集中しています：

1. コンプライアンス仲介構造の制度プレミアム：オンチェーンKYCサービス、コンプライアンス保管、ガバナンスの透明度が高いフロントエンドプラットフォームなどは、政策の容認度と投資家の支持を得ることになります。一部のLayer2ソリューションにおける「コンプライアンスチェーン」モジュールも重要な役割を果たすでしょう。

2. オンチェーン流動性インフラの戦略的地位：分散型取引プロトコルが構造的資金流入の選択肢として再浮上。基盤AMMプロトコルの法的リスクが大幅に緩和され、RWAとの接続が重なり、オンチェーントレーディングのデプスの期待が修復される。オンチェーンオラクルなども機関レベルのDeFi展開の重要な中立ノードとなる。

3. 高内生收益モデル協定の信用再構築：安定したキャッシュフローを持つ貸出協定などは、信用修復のサイクルを迎えることになります。規制が明確になった後、これらの協定は定量化可能で、チェーン上で検証可能な収益モデルを活用し、"チェーン上の安定したキャッシュフローの担い手"になる潜在能力を持っています。

この三つの主な線の背後にある共通のロジックは、「政策認知レバレッジ」が「市場資本の価格決定権重み」へと再バランスされるプロセスです。DeFiプロトコルは、実際のオンチェーン収益、コンプライアンスサービス能力などを通じて、機関投資家向けの評価基準メカニズムを確立することができます。これにより、DeFiは「リスクプレミアム-リターンモデル」を再構築する能力を持つだけでなく、伝統的金融システムへの接続のための制度的前提を生み出します。

四、マーケットの反響：TVLの急上昇から資産価格の再評価へ

SECの新政策は迅速に市場の連鎖反応を引き起こし、「制度予期-資金回流-資産再評価」の正のフィードバックを形成しました。DeFiの総ロックアップ量（TVL）は著しく回復し、複数の主流プロトコルのロックアップ量も同時に増加しています。この広範な市場反応は、規制のシグナルが投資家の法的リスクに対する懸念を効果的に緩和し、場外資金の再流入を促進したことを示しています。

資金の回流が複数の主要な分散型金融資産の価格再評価を引き起こしています。UNI、AAVE、MKRなどのガバナンストークンの価格は大幅に上昇し、同時期の主流暗号通貨を大きく上回っています。この反発は、市場が分散型金融プロトコルの将来のキャッシュフロー能力と制度の正当性に対する新たな評価モデルを反映しています。市場はプロトコルの利益倍率やTVL倍率などの従来の指標に基づいて評価修正を始めました。

オンチェーンデータは資金分布構造の変化を示しています。機関ウォレットの比率は、一部のRWA統合度が高いプロトコルで急速に上昇しています。中央集権型取引所からのステーブルコインの流出があり、一方でDeFiプロトコルのステーブルコインの純流入が回復しており、これは投資家のオンチェーン資産の安全性に対する信頼が回復していることを示しています。分散型金融システムが再び資金の価格決定権を獲得する傾向が初めて現れました。

市場の反響は顕著ですが、資産価格の再評価はまだ初期段階にあり、制度プレミアムの実現余地はまだ完成していません。現在、複数の主要プロトコルの評価は依然としてブルマーケットの水準を大きく下回っており、規制の確実性がその評価の中心に上昇圧力を提供します。同時に、資産価格の再評価はトークンの設計と配分メカニズムにも伝播し、さらに「価値捕獲」を市場の価格設定論理に組み込むことになります。

5. 今後の展望:DeFiの制度化されたリストラと新たなサイクル

SECの新しい政策は、DeFi業界が制度化の再構築と持続可能な健康的発展に向けた重要な転換点を迎えたことを示しています。今後のDeFiの発展は以下のトレンドを示すでしょう：

1. 制度化重構はデザインパラダイムとビジネスモデルに深く影響を与えます。DeFiプロトコルは、技術的優位性とコンプライアンス属性を持つ二重のアイデンティティシステムを設計し、"内蔵コンプライアンス"の新しいパラダイムを形成します。

2. ビジネスモデルの多様化と深化。プロジェクト側は持続可能な利益モデルの構築により重点を置くようになり、例えばプロトコル層の収益分配やRWAのオンチェーン化などを通じて、従来の金融と比較できる収益のクローズドループを形成します。

3. ガバナンス機構の制度再構築がコアドライバーとなる。将来的には、オンチェーン投票、オフチェーン合意、法的枠組みを組み合わせたハイブリッドガバナンスモデルを採用し、透明性があり、コンプライアンスがあり、効率的な意思決定システムを形成する可能性がある。

4. 参加主体と資本構造の転換。機関投資家の参入障壁が下がり、より多くの機関向けカスタマイズ製品が生まれる。保険、信用及びデリバティブ市場は爆発的な成長を迎える。

5. 技術革新とクロスチェーン統合が発展のエンジンとなる。プライバシー保護、アイデンティティ認証などの技術革新が加速し、クロスチェーンプロトコルとLayer 2ソリューションがマルチチェーン統合エコシステムの形成を促進する。

DeFiの制度化プロセスが新たな章を開いたにもかかわらず、課題は依然として存在します。政策実行の安定性、コンプライアンスコストの管理、プライバシー保護と透明性のバランスなどが依然として重要なテーマです。業界の関係者は協力し、標準の策定と自己規制メカニズムの構築を推進し、全体の制度化レベルと市場の信頼を継続的に向上させる必要があります。

VI. おわりに

分散型金融正处于制度重構と技術アップグレードの重要な節目にあり、SECの新政策はそのために規範と機会が共存する環境をもたらしています。今後分散型金融はより広範な金融普惠と価値の再構築を実現し、デジタル経済の重要な基石となることが期待されています。しかし業界は依然としてコンプライアンスリスク、技術的安全性、ユーザー教育などの面で継続的な努力が必要であり、真に富の新境地の長期的な繁栄の道を開くことができるでしょう。SECの新政策に伴い、「イノベーション免除」から「オンチェーン金融」へと全面的な爆発が引き起こされる可能性があり、分散型金融の夏が再現されるかもしれません。分散型金融セクターのブルーチップトークンは価値の再評価を迎えるかもしれません。

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