Penjelasan IPO Circle: Potensi kenaikan di tengah latar belakang suku bunga rendah

Perusahaan Circle memilih untuk go public di fase pembersihan industri yang dipercepat, di baliknya tersembunyi sebuah cerita yang tampaknya bertentangan namun penuh imajinasi—Suku Bunga bersih yang terus menurun, namun masih mengandung potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, perusahaan memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, kemampuan menghasilkan keuntungannya terlihat relatif moderat, dengan Suku Bunga bersih pada tahun 2024 hanya 9,3%. "Ketidakefisienan" yang tampak ini bukan berasal dari kegagalan model bisnis, melainkan mengungkapkan logika pertumbuhan yang lebih dalam: di tengah meredanya keuntungan dari Suku Bunga tinggi dan struktur biaya distribusi yang kompleks, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diperluas dan patuh, di mana keuntungan tersebut secara strategis "diinvestasikan kembali" untuk meningkatkan pangsa pasar dan memperkuat posisi regulasi.

1. Tujuh Tahun Perjalanan Listing: Sejarah Evolusi Regulasi Kripto

1.1 Paradigma Perpindahan Tiga Kali Kapitalisasi (2018-2025)

Perjalanan pencatatan Circle mencerminkan perjuangan dinamis antara perusahaan kripto dan kerangka regulasi. Upaya IPO pertama pada tahun 2018 bertepatan dengan periode ketidakjelasan dalam penetapan atribut cryptocurrency oleh SEC AS. Upaya SPAC pada tahun 2021 mencerminkan batasan pemikiran arbitrase regulasi. Pemilihan untuk mencatat di NYSE pada tahun 2025 menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto, yang harus memenuhi semua persyaratan pengungkapan serta menjalani audit kontrol internal yang ketat.

1.2 Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu: dari pembangunan ekosistem hingga hubungan yang rumit

Pada awalnya, kedua belah pihak membuka pasar dengan cepat melalui kerja sama aliansi. Kesepakatan pembagian saat ini adalah ketentuan permainan dinamis, sebuah platform perdagangan berbagi sekitar 55% pendapatan cadangan dengan 20% pangsa pasokan, menimbulkan risiko biaya untuk Circle.

2. Manajemen Cadangan USDC dan Struktur Kepemilikan

2.1 Manajemen Berlapis Cadangan

Cadangan USDC menunjukkan karakteristik "lapisan likuiditas":

• Uang Tunai (15%): disimpan di bank sistemik penting, untuk menghadapi penarikan mendadak
• Dana Cadangan (85%): Mengalokasikan obligasi negara jangka pendek dan perjanjian repo melalui perusahaan manajemen aset

2.2 Klasifikasi Ekuitas dan Tata Kelola Berlapis

Menggunakan struktur kepemilikan tiga tingkat setelah go public:

• Saham Kelas A: Saham biasa, satu suara per saham
• Saham Kelas B: Dimiliki oleh pendiri, lima suara per saham, batas maksimum hak suara 30%
• Saham Kelas C: tanpa hak suara, dapat dikonversi dalam kondisi tertentu

2.3 Distribusi Kepemilikan Eksekutif dan Institusi

Tim eksekutif dan beberapa lembaga modal ventura terkenal memiliki sejumlah besar saham, totalnya lebih dari 130 juta saham.

3. Model Keuntungan dan Pemisahan Pendapatan

3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasional

• Sumber pendapatan utama berasal dari pendapatan cadangan, pada tahun 2024 menyumbang 99% dari total pendapatan
• Membagi pendapatan cadangan dengan mitra berdasarkan jumlah USDC yang dimiliki
• Pendapatan lain termasuk layanan perusahaan, bisnis pencetakan koin, dan biaya lintas rantai lainnya.

3.2 Paradox Pertumbuhan Pendapatan dan Penyusutan Laba (2022-2024)

• Struktur pendapatan yang tunggal: Proporsi pendapatan cadangan naik dari 95,3% menjadi 99,1%
• Pengeluaran distribusi yang meningkat mengurangi laba kotor: Laba kotor turun dari 62,8% menjadi 39,7%
• Laba berhasil membalikkan kerugian tetapi margin melambat: margin laba bersih turun menjadi 9,28%
• Kenaikan biaya kepatuhan yang kaku: Pengeluaran administratif umum meningkat selama tiga tahun berturut-turut

3.3 rendahnya Suku Bunga di balik potensi naik

• Volume sirkulasi USDC terus meningkat mendorong pendapatan cadangan yang stabil naik
• Ruang untuk mengoptimalkan struktur biaya distribusi besar
• Penilaian konservatif tidak menentukan kelangkaan pasar
• Pergerakan nilai pasar stablecoin menunjukkan ketahanan dibandingkan dengan Bitcoin

4. Risiko——Perubahan Drastis di Pasar Stablecoin

4.1 Jaringan hubungan institusi tidak lagi menjadi benteng yang kokoh

• Suku Bunga terikat pada pedang bermata dua: pembagian asimetris menyebabkan biaya distribusi yang tinggi
• Risiko Kunci Ekosistem: Kemampuan Negosiasi Bursa Teratas Meningkat

4.2 Dampak dua arah dari kemajuan RUU stablecoin

• Tekanan lokalisasi aset cadangan mungkin membawa biaya penyesuaian satu kali

5. Ringkasan Pemikiran — Jendela Strategis Pembuka Jalan

5.1 Keunggulan Inti: Posisi Pasar di Era Kepatuhan

• Membangun matriks regulasi global untuk membentuk modal institusi
• Gelombang alternatif pembayaran lintas batas membawa pasar yang naik
• Ekspansi skenario aplikasi infrastruktur keuangan B2B

5.2 naik flywheel: Suku Bunga siklus dan ekonomi skala permainan

• Pertumbuhan naik dari penggantian mata uang pasar baru yang mempercepat sirkulasi
• Saluran arus balik dolar AS di luar negeri membuka titik pertumbuhan baru
• Layanan tokenisasi aset RWA menciptakan pendapatan biaya manajemen
• Suku Bunga periode penyangga mempercepat pengaturan internasional
• Mengambil alih pasar klien institusi selama periode kosong regulasi

Di balik tampilan rendahnya suku bunga bersih Circle adalah strategi "mengganti keuntungan dengan skala" yang dipilih secara aktif. Ketika volume sirkulasi USDC, skala pengelolaan aset, dan tingkat penetrasi pembayaran lintas batas mencapai terobosan, logika penilaiannya akan berevolusi dari "penerbit stablecoin" menjadi "operator infrastruktur dolar digital". Ini memerlukan penilaian ulang terhadap potensi premium yang dihasilkan dari efek jaringan dalam perspektif siklus 3-5 tahun.